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搶權行情遲遲不至 偏債型轉(zhuǎn)債“受寵” 2005-10-27 11:09:41 來源: 中國證券報(北京) 網(wǎng)友評論 0 條 財富證券研發(fā)中心 梁華 繼第一家轉(zhuǎn)債發(fā)行公司金牛能源進行股改以來，已先后有民生銀行、江淮汽車、銅都銅業(yè)、豐原生化、華西村、首鋼股份、萬科A共7家轉(zhuǎn)債發(fā)行公司進入股改程序，基本包含了偏股型、偏債型、平衡型、含B股類等幾乎所有類型的轉(zhuǎn)債，囊括了送股、轉(zhuǎn)增后送股、送股加派現(xiàn)以及送認沽權證等多種對價方式。從各類轉(zhuǎn)債所受發(fā)行公司股改的影響來看，除豐原轉(zhuǎn)債在發(fā)行公司—豐原生化受益新能源概念大幅上漲的帶動下走強外，其余轉(zhuǎn)債基本出現(xiàn)不同程度下跌。市場期盼的搶權行情遲遲未現(xiàn)于轉(zhuǎn)債市場，是時機未到還是另有其因？當前規(guī)模不斷萎縮、行情持續(xù)低迷的轉(zhuǎn)債市場，未來又將如何演變，是投資者目前普遍關注的問題。 大批轉(zhuǎn)股攤薄搶權效應 數(shù)家轉(zhuǎn)債發(fā)行公司的股改方案已經(jīng)明確，轉(zhuǎn)股價格不隨對價進行調(diào)整，在規(guī)定期限內(nèi)轉(zhuǎn)股是持債人享有對價的唯一途徑。這樣，如果轉(zhuǎn)債投資者選擇不轉(zhuǎn)股，不僅享受不到對價，而且還要承受股改結束后股票自然除權所帶來的負面影響。而且對價越高，除權效應越大，轉(zhuǎn)債所受拖累也越深。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截止10月24日，已實現(xiàn)全流通的52家G股中，除G敖東因縮股派現(xiàn)，在自然除權日上漲10。6％以外，其余51家均有不同程度下跌，其中股票跌幅超過30％的，平均送股比例達到10:3。75，且至今為止，僅5家公司完全填權。這表明，對于那些與股票聯(lián)動性較強的偏股型轉(zhuǎn)債，必將受累基礎股票的自然除權。金牛轉(zhuǎn)債在股票自然除權后三個交易日的均價，較股權登記日下跌了6。9％。而偏債型的轉(zhuǎn)債雖然在債券價值的支撐下，下跌空間非常有限，但如果轉(zhuǎn)股價格不進行向下修正，未來的上漲潛力也將受挫。 然而即便投資者選擇轉(zhuǎn)股，雖然獲得了對價，卻難免要遭受轉(zhuǎn)股的損失。當前G股當中盡管有近一半的股票走出填權行情，但G金牛低于自然除權價的表現(xiàn)，說明轉(zhuǎn)債發(fā)行公司在股改后能否填權，以及填權程度是否能夠彌補轉(zhuǎn)股損失都是未知數(shù)。 不轉(zhuǎn)股必然受損，轉(zhuǎn)股能否保值也同樣面臨不確定性。在如此兩難境地，投資者將希望寄托在了股改可能帶來的搶權行情。截至10月24日，52家G股在股改方案公布后至股改結束期間，平均漲幅達到11。43％。其中僅有8家公司出現(xiàn)下跌，其余44家全部走出搶權行情。全面股改的前4批上市公司中除G股外，也有6成公司出現(xiàn)不同程度的上漲。這表明如果轉(zhuǎn)債發(fā)行公司的股改方案優(yōu)厚，那么轉(zhuǎn)債在股票自然除權前，就有望因股票搶權而隨股價走強而上漲。但從目前股改的8家轉(zhuǎn)債發(fā)行公司的現(xiàn)實表現(xiàn)來看，情況并不樂觀。究其原因，除方案本身的因素外，集中大批量轉(zhuǎn)股以及股性不強恐怕是主要原因。 在股改方案本身具有吸引力的情況下，如果轉(zhuǎn)債屬于偏股型的，由于轉(zhuǎn)股損失較小，投資者基本都會選擇轉(zhuǎn)股。而短期內(nèi)大量轉(zhuǎn)股所造成的攤薄效應，勢必會弱化股改所引起的搶權效應，從而導致股票難以走強，甚至下跌。股性較強的金牛、民生、江淮和銅都轉(zhuǎn)債在股改期間均發(fā)生不同規(guī)模轉(zhuǎn)股。目前由于所剩債券余額均已不足3000萬元，已經(jīng)或即將停止交易。這些轉(zhuǎn)債及其基礎股票在股改期間所出現(xiàn)的不同程度的下跌，與短期內(nèi)集中轉(zhuǎn)股不無關系。而對于債性較強、股性偏弱的轉(zhuǎn)債，雖然由于轉(zhuǎn)股損失過高、轉(zhuǎn)股數(shù)量偏小，股票走出一定的搶權行情，但在股票與轉(zhuǎn)債聯(lián)動性過弱的情況下，轉(zhuǎn)債卻難以受益股票的上漲。華西和首鋼轉(zhuǎn)債的基礎股票自股改至今雖然均呈現(xiàn)上漲走勢，轉(zhuǎn)債卻出現(xiàn)微幅下跌。因此，除非類似豐原生化出現(xiàn)強勢上漲，否則，轉(zhuǎn)債不僅難以受益股改帶來的搶權行情，反而可能受累由此引發(fā)的大規(guī)模轉(zhuǎn)股所造成的攤薄效應。 偏債型轉(zhuǎn)債將成市場主體 客觀而言，在債券價值不斷上升，轉(zhuǎn)債價格不斷下降的過程中，目前轉(zhuǎn)債市場的風險已基本釋放。截至10月24日，除去已經(jīng)或即將停止交易的5只轉(zhuǎn)債，剩余24只轉(zhuǎn)債的平均純債溢價率為3。57％。如果剔除純債溢價率較高的云化、萬科和歌華轉(zhuǎn)債，三者分別為36。38％、10。46％和9。25％，其余轉(zhuǎn)債的平均純債溢價率僅1。41％。因此，不管轉(zhuǎn)債發(fā)行公司股改所產(chǎn)生的自然除權效應將導致基礎股票下跌多少，在債券價值的支撐下，轉(zhuǎn)債的下跌空間已非常有限。基礎股票下跌的主要影響對像將是轉(zhuǎn)債的上漲潛力。 但就具體個券而言，在那些轉(zhuǎn)股溢價率較低，與股票聯(lián)動強，同時又缺乏純債券價值充分保障的轉(zhuǎn)債中，轉(zhuǎn)股規(guī)模占流通股比例較高，仍然存在由于大量轉(zhuǎn)股導致短期內(nèi)股本擴容、業(yè)績攤薄，從而使基礎股票跌幅過大，繼而拖累轉(zhuǎn)債的風險，即便轉(zhuǎn)股也難以有效回避。這類轉(zhuǎn)債目前主要包括歌華、華菱、包鋼、海化和招行轉(zhuǎn)債。其中華菱和包鋼轉(zhuǎn)債由于具有較高回售價值，轉(zhuǎn)股具有一定不確定性，其余轉(zhuǎn)債投資者短期內(nèi)應予規(guī)避。但是，如果發(fā)行公司采取縮股的對價方式，由于轉(zhuǎn)債投資者無須通過轉(zhuǎn)股獲得對價，因此，不僅不存在集中轉(zhuǎn)股產(chǎn)生的風險，反而將受益縮股引發(fā)的基礎股票的上漲。 轉(zhuǎn)股溢價率較低的轉(zhuǎn)債發(fā)行公司，由于股改可能引發(fā)的大規(guī)模轉(zhuǎn)股，導致未來市場將主要由偏債型轉(zhuǎn)債構成。在此背景下，轉(zhuǎn)股溢價率較高，或者回售條款較為優(yōu)厚的轉(zhuǎn)債，在基礎股票自然除權后可能引發(fā)轉(zhuǎn)債回售，由此帶來一定的收益，值得固定收益類投資者關注。。
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